Excelland Robotics 在認購熱潮達95倍後，定出香港首次公開募股（IPO）價格

Excelland Robotics 於 9 月 7 日（星期一）為其香港聯交所首次公開募股（IPO）定價，此前該交易中面向散戶的配售部分的融資額已突破 42 億港元（5.4 億美元），超額認購倍數約為分配給個人投資者的股份總數的 95 倍。 這家總部位於無錫的配送與清潔機器人製造商將於週三開始交易，儘管已連續三年披露淨虧損，但仍將以每股最高19.55港元的價格籌集高達1.13億美元的資金。

Excelland（在中國稱為「優迪機器人」）總部位於江蘇省無錫市，主要生產自主配送、清潔及自動販賣機器人，產品主要銷售至酒店、辦公室及零售場地，並搭配該公司稱為「優小雲」的雲端車隊管理平台。 該公司的機器人能引導客房服務推車穿梭於飯店走廊、在夜間為會議中心地板拖地，並在辦公室大廳為自動販賣機補貨；這些工作與其說是為了博取眼球，不如說是為了取代中國酒店業及設施管理領域中利潤率最低、人員流動率最高的班次。 這家公司成立於2013年，據其表示，截至3月31日，已向超過5,100家客戶交付逾114,600台機器人。

由自身客戶構成的股權結構表

Excelland 股權結構中最明確的訊號，不在於誰正在押注這些機器人，而在於誰已經在實際運用它們。 經營漢庭、吉酒店等酒店品牌的H World Group，以及綠樹酒店集團，早在該公司上市前數年便與其簽署了戰略投資與部署協議，將數千台Excelland機器人部署於旗下各物業的客房服務及大堂禮賓崗位，而這項合作關係也讓他們獲得了股權。 阿里巴巴旗下生活服務部門「餿米」與語音人工智慧公司「科大通」共同構成了這份投資者名單，其組成更像是一份附帶董事席位的客戶名單，而非典型的風險投資聯盟。

其中與 H World 的合作關係，尤其凸顯了這項投資的吸引力與

該安排的局限性。Excelland 引用內部數據指出，在該飯店連鎖集團的各據點部署中，客房服務的回應效率提升了 65%，且每間飯店的人力成本降低了 30%；這些數據是由公司自行產出，而非經由獨立審計機構驗證。 這類數據，飯店業者可透過自身的排班表和客房服務請求紀錄迅速進行合理性核對，這正是為何在簽約前值得要求提供此類數據，而非僅將戰略投資者的持續合作視為充分證明——這並不能單憑此點，就斷定在不同的物業組合或不同的地區薪資水準下，投資回報仍能維持不變。

此次香港募資由兩家基石投資者領投：人工智慧軟體公司商湯科技（SenseTime）旗下子公司 SensePower 承諾投資約 200 萬美元，而分類資訊與本地服務平台 58.com 的子公司 CYGG 則承諾投資約 100 萬美元。 投資名單中還包含與政府有關聯的資本，包括與上海市政府投資機構及無錫新京集團相關的基金，以及招商資本。對於正在評估多年期「機器人即服務」（RaaS）合約的設施買家而言，這種結構有利有弊。 當供應商的最大客戶同時也是股權持有者時，其確實有異常強烈的動機確保這些特定客戶的營運順暢；但這也意味著產品路線圖在很大程度上是由飯店業者所形塑，而非當前正在評估相同機型的倉儲、醫院或零售客戶。

五年來虧損逐步收窄，而非完全消失

Excelland 的招股說明書闡述了一條財務狀況雖有改善但尚未扭轉頹勢的軌跡。 營收從2023年的約2.4億人民幣（3,360萬美元）上升至2024年的2.67億人民幣（3,730萬美元），並預計於2025年達到3.18億人民幣 （4,450萬美元），而同期淨虧損則從2.51億人民幣（3,510萬美元）收窄至1.51億人民幣（2,110萬美元），再收窄至1.11億人民幣

（1,550萬美元）。2026年第一季延續了這一趨勢，只是規模較小：營收為7,650萬人民幣（1,070萬美元），但虧損達3,120萬人民幣（440萬美元）。

最引人注目的是該公司在進行首次公開募股（IPO）時所持有的資產負債表。截至3月31日，Excelland報告的現金餘額約為6,440萬人民幣（900萬美元），對於一家在IPO資金到位前每季仍需耗資數千萬人民幣的企業而言，這僅是一層薄弱的緩衝。 管理層已將淨募資金額的約48.5%預留用於配送及清潔機器人的研發，另有約30%用於業務擴張及潛在收購。 實際上，此次上市主要並非為了讓早期投資者套現；而是為這家尚未能透過單筆交易經濟效益證明自身具備獨立支撐成長能力的公司，延長其營運週期。

同一交易所上的競爭激烈的市場

評估Excelland的上市表現時，必須參考今年湧入香港市場的眾多中國機器人公司。自稱首家以「眼-腦-手」架構為核心、專注於工業視覺與抓取技術的具身智能上市公司——Mech-Mind Robotics， 於9月1日以每股101.70港元的價格上市，籌得約22億港元淨收益，並吸引超過25.2萬份散戶認購申請，認購倍數高達3,800倍以上，遠超Excelland的95倍。 Rokae 是一家擁有具身智能類人型機械手臂計畫的工業及協作型機械手臂製造商，在 6 月通過交易所聽證會後，於 7 月 9 日以每股 38 港元上市。 倉儲自動化供應商 Seerbot、機械手臂製造商 Evana Technology 以及地板清潔機器人製造商 LD Robotics，共同構成了該交易所前四家具身人工智慧上市企業的陣容，隨後 Excelland 和 Mech-Mind 則分別成為第五家和第六家。

這種密集上市現象有兩點重要意義，採購團隊應在撇除任何單一公司基本面因素的情況下獨立評估。首先，

這顯示，對於那些無法或不願等待納斯達克或上海證交所上市的中國機器人公司而言，香港上市資金——而非國內風險投資輪次——已成為其預設的融資途徑；這意味著，該領域可驗證數據的主要來源正逐漸轉向公開披露的品質，而非私募募資簡報。 其次，一個在單一年內吸納六家定位相似的新上市公司，一旦散戶的初期熱情消退，便較難為每一家企業提供持久的估值空間——這一點，Unitree 自身的股價走勢已充分體現。

95倍超額認購倍數能證明什麼、又無法證明什麼

香港公開發售部分的定價與國際發售部分完全相同，且通常僅佔總股數的一小部分——以Excelland為例，佔比為5%——因此，高倍數主要反映的是多少透過保證金融資的散戶資金追逐少量且固定的股票，而非專業投資者如何評估該企業的根本價值。 自上市以來，Unitree 的股價已跌至上市後峰值的約一半，這提醒我們：強勁的認購開局與強勁的首年交易表現是兩項不同的考驗，且香港市場對機器人概念股的熱衷，並未自動轉化為持久的股價表現。

這種動態與今年美國機器人SPAC合併潮所引發的討論相呼應：上市當下的標頭估值數字，並不能說明底層的部署經濟模式是否可行。 95倍的認購倍數，僅能反映本週香港散戶投資者對中國機器人股的渴求程度，卻無法說明Excelland能以多低的成本讓配送機器人在飯店走廊中持續運作。

五年後。

上市首日結束後將面臨哪些事項

對買家而言，真正值得關注的關鍵日期並非週三開盤當日，而是隨後幾天。 在香港上市中，基石投資者及首次公開發售前股東的禁售條款通常為期六個月至一年，這意味著那些同時身兼客戶身份的酒店營運商及戰略投資者，即使有意圖也無法趁著市場初期的熱潮拋售股份，這確保了他們的商業利益至少在2027年初之前，仍與Excelland的營運表現保持一致。 Excelland 作為上市公司首份涵蓋 2026 年下半年的財報，將是首個考驗：當業務面臨季度性的公眾審視（而非私營公司那種主要向現有股東負責、較寬鬆的報告節奏）時，招股書中可見的虧損收窄趨勢能否持續。

認購數據無法解答的、買方應提出的問題

超額認購數據完全無法說明，究竟哪些因素真正決定了Excelland是否能成為設施或酒店營運商安全的長期供應商： 已部署設備的平均故障間隔時間、包含維護及軟體費用在內的多年度服務合約總成本，以及當上市公司因需接受公眾審視而必須嚴格控制成本（這點是私有企業在投資者補貼下所不曾面臨的）時，該公司將如何應對。 一家現金儲備薄弱、且必須展現利潤率改善的新上市企業，極有可能有充分的動機提高服務費、延緩硬體更新週期，或優先處理同樣出現在其股權結構表上的飯店客戶，而非物流或零售領域的新客戶。 這些情況在訂閱統計數據中均未披露，且在 Excelland 公布其作為上市公司首個完整財年的業績之前，這些情況都將無法顯現。

對週一定價的客觀解讀，其實比頭條數字所暗示的更為狹隘。Excelland 已證明其

在投資者對任何標榜「具體智慧」的產品都趨之若鶩的時期，該公司得以在高估值下於香港成功上市；且已證明其配送與清潔機器人，在以價格敏感著稱的酒店業中，確實成功贏得了真實且願意重複購買的客戶。 然而，該公司尚未證明能藉此實現盈利；那份披露認購倍數達95倍的招股說明書，同時也揭露了連續三年的虧損，以及僅以數百萬美元計的現金儲備。 投資者若要基於 Excelland 機器人的實際價值（而非週一的交易熱潮）來評估該公司，應直接向公司索取單位經濟效益及服務水準數據，因為首次公開發行（IPO）市場剛才已證明，無論情況如何，市場都會對這類故事給予獎勵。

首圖來源：Excelland Robotics。

本分析基於 Excelland Robotics 向香港聯交所提交的招股文件，以及有關此次交易認購結果與股東名冊的獨立報導。本文僅供一般資訊參考，並不構成任何投資、財務或法律建議。